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Valoración por suma de partes
Cuando un grupo agrupa negocios que no se parecen —una industria, una patrimonial con inmuebles y una participación minoritaria en una tercera empresa—, valorarlo con un único múltiplo consolidado no informa de nada. La suma de partes valora cada actividad con el método que le corresponde y después consolida.
Cuándo hace falta
El indicio es sencillo: si los distintos negocios del grupo se venderían a compradores diferentes, hay que valorarlos por separado. Un múltiplo medio aplicado a un EBITDA consolidado mezcla actividades con riesgos, crecimientos y múltiplos de mercado que no tienen nada que ver, y el resultado no representa a ninguna de ellas.
- Holdings familiaresLa estructura clásica: una matriz que agrupa la empresa operativa, la sociedad de los inmuebles y las inversiones financieras de la familia.
- Grupos con actividades heterogéneasFabricación y distribución, servicios y alquiler de equipos, obra y explotación.
- Empresas con una división en pérdidasConsolidar oculta que un negocio sano está subvencionando a otro que destruye valor.
- Antes de una reestructuraciónPara decidir qué se segrega, qué se vende y qué se conserva, hay que saber cuánto vale cada pieza.
El procedimiento
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Delimitar las unidades de negocio
No siempre coinciden con las sociedades del grupo. A veces una sola sociedad alberga dos negocios distintos y hay que separar sus cuentas de resultados, repartiendo los costes de estructura con un criterio explícito y coherente.
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Valorar cada unidad con su método
La industrial por múltiplos o descuento de flujos; la patrimonial por su activo neto real; la participación minoritaria por su valor razonable con los descuentos que correspondan. Cada una con la tasa de descuento propia de su riesgo, que es una de las ventajas del método.
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Restar la deuda de cada unidad y la de la matriz
La deuda asignada a cada negocio se resta de su valor. La deuda contraída a nivel de holding se resta al final, del total. Confundir ambas es el error más frecuente y produce dobles conteos o deudas que desaparecen.
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Descontar el coste de la estructura corporativa
Si la matriz tiene gastos propios —dirección, servicios centrales, asesoramiento— que no se han imputado a las unidades, hay que capitalizarlos y restarlos: son un coste permanente que el comprador asumirá.
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Aplicar, si procede, el descuento de conglomerado
Un grupo heterogéneo suele venderse por menos que la suma de sus partes, porque pocos compradores quieren todo el paquete y la estructura añade complejidad. En cambio, si las partes se venden por separado, el descuento no aplica pero aparecen los costes fiscales de la separación.
El detalle que decide: la fiscalidad de separar
La suma de partes suele desembocar en una conclusión operativa: conviene vender solo una de las piezas. Y ahí aparece la pregunta que define el resultado neto de la operación: cómo se separa esa pieza sin un coste fiscal desproporcionado. Las herramientas son las operaciones de reestructuración —escisión, segregación, aportación de rama de actividad— acogidas al régimen de neutralidad fiscal, que exige acreditar un motivo económico válido. Se trata en reestructuraciones y régimen fiscal especial.
Cuando la holding vende participaciones de una filial, entra en juego además la exención para evitar la doble imposición del Impuesto sobre Sociedades, cuyos requisitos de porcentaje y antigüedad conviene verificar con antelación suficiente: es una de las razones por las que las estructuras de holding se montan mucho antes de que exista una operación sobre la mesa.
Qué aporta
- Revela qué negocio crea valor y cuál lo destruye.
- Permite aplicar a cada actividad su riesgo y su múltiplo propios.
- Es la base para decidir una reestructuración o una venta parcial.
- Facilita la negociación cuando el comprador solo quiere una parte.
Dónde se complica
- Repartir los costes de estructura entre unidades siempre es discutible.
- Las operaciones internas entre sociedades del grupo hay que eliminarlas y valorarlas a mercado.
- El descuento de conglomerado es difícil de cuantificar con rigor.
- La separación efectiva tiene costes fiscales que hay que anticipar.
Sobre la suma de partes
¿Cuánto es el descuento de conglomerado?
No hay una cifra estándar y debe justificarse caso a caso. La referencia habitual en grupos cotizados diversificados se sitúa en un margen de un dígito alto a un dígito doble bajo sobre la suma de las partes. En grupos familiares no cotizados, más que un porcentaje teórico, lo que se cuantifica es el efecto real: cuántos compradores hay para el conjunto frente a cuántos hay para cada pieza, y qué coste tendría separarlas.
¿Cómo se reparten los gastos de la matriz entre negocios?
Con una clave explícita y sostenida: facturación, empleados, activos empleados o una combinación motivada. Lo importante no es acertar con la clave perfecta, que no existe, sino aplicarla de forma coherente y mostrar el efecto de repartos alternativos si el resultado es sensible a esa elección. Si un negocio pasa de rentable a deficitario según cómo se repartan los gastos centrales, eso hay que decirlo.
¿Se valora igual una filial al 100 % que una participación del 30 %?
No. La filial al 100 % se integra por su valor completo. Una participación minoritaria se incorpora por el valor de esa participación, que no es el 30 % del valor de la sociedad participada: hay que aplicar los descuentos por falta de control y por iliquidez salvo que existan pactos que otorguen derechos de salida o de gestión que los mitiguen. Los pactos de socios de la participada son documentación imprescindible.
¿Sirve la suma de partes para una herencia?
Es especialmente útil, porque en una sucesión con varias sociedades hay que valorar cada una y decidir cómo se reparten entre los herederos. Además permite anticipar dos cosas relevantes: qué participaciones cumplen los requisitos de la reducción por empresa familiar y cuáles no, y qué activos no afectos podrían quedar fuera del beneficio fiscal. Es una de las razones por las que conviene valorar antes del fallecimiento, no después.
¿Necesita saber cuánto vale su empresa?
Cuéntenos para qué necesita la valoración —vender, comprar, repartir una herencia, entrar o salir de una sociedad, ampliar capital o defender un valor ante Hacienda— y le diremos qué tipo de informe le sirve, qué información hace falta, en cuánto tiempo lo tiene y con qué honorarios cerrados.