Inicio/Qué determina el valor/Tasa de descuento y WACC
Tasa de descuento y WACC
Es el parámetro que más valor mueve y el que más veces se copia de un manual sin adaptarlo. Un punto de diferencia en la tasa puede cambiar la valoración de una pyme en un 15 %. Por eso su construcción, parámetro a parámetro y con fuentes citadas, es lo primero que revisa cualquier contraparte competente.
Qué representa
La tasa de descuento es la rentabilidad mínima que exige quien pone el dinero para asumir el riesgo de este negocio concreto. No es un tipo de interés ni un dato de mercado observable: es una construcción que debe reflejar el riesgo real de la empresa valorada, y por eso las tasas correctas para pymes españolas están muy por encima de las que aparecen en los ejemplos pensados para compañías cotizadas.
El coste de los fondos propios
Se construye por capas, y cada capa debe justificarse:
| Componente | De dónde sale | Orden de magnitud |
|---|---|---|
| Tipo sin riesgo | Rentabilidad del bono soberano español a diez años a la fecha de valoración | El que cotice ese día |
| Prima de riesgo de mercado | Estudios académicos y encuestas a profesionales, citando la fuente y el año | Habitualmente entre el 5 % y el 7 % |
| Beta | Beta desapalancada del sector, reapalancada con la estructura de capital de la empresa | Según sector |
| Prima por tamaño | Estudios de rentabilidad por deciles de capitalización | De 2 a 6 puntos en empresas pequeñas |
| Prima por riesgo específico | Análisis cualitativo justificado: concentración, dependencia, sucesión | De 0 a 5 puntos |
Órdenes de magnitud orientativos y sujetos a revisión en cada fecha de valoración. Lo que hace defendible una tasa no es su nivel sino que cada componente esté identificado, cuantificado y respaldado por una fuente citable.
La suma de estas capas sitúa el coste de los fondos propios de una pyme española típica en un rango que con frecuencia va del 14 % al 25 %. Ver un informe que descuenta los flujos de una empresa familiar al 8 % es motivo suficiente para revisarlo entero.
La prima por riesgo específico, que es donde se juega el partido
Es el componente más discutido porque es el menos objetivable, y a la vez el más importante en pymes. Lo que lo hace defendible es descomponerlo en factores identificados y valorados uno a uno, en lugar de añadir «tres puntos por riesgo» sin explicación:
- Concentración de clientesCuánto pesa el primer cliente y los cinco primeros sobre la facturación total.
- Dependencia del socioSi el negocio sobrevive a su marcha y en qué grado existe un segundo nivel directivo.
- Calidad de la informaciónContabilidad auditada, información de gestión mensual, presupuestos con seguimiento.
- Riesgo de sucesión o de relevoEdad del propietario, existencia de plan de sucesión, retención del equipo clave.
- Ciclicidad y barreras de entradaSensibilidad al ciclo económico y facilidad de entrada de competidores.
El coste de la deuda y la estructura de capital
El coste de la deuda es el tipo al que la empresa se financia hoy, no el histórico de operaciones antiguas, y se toma después de impuestos porque los intereses son deducibles. La estructura de capital debe ser la objetivo y sostenible a largo plazo, no necesariamente la actual: si la sociedad está sobreendeudada de forma coyuntural, usar esa proporción rebaja artificialmente el WACC y sobrevalora la empresa.
Y una advertencia de coherencia: en una pyme cuyo endeudamiento depende de avales personales de los socios, el coste de la deuda que figura en el balance no refleja el que soportaría un tercero sin esas garantías. Conviene decirlo en el informe.
Sobre la tasa de descuento
¿Por qué una pyme se descuenta al 15 % y una cotizada al 8 %?
Porque el riesgo es objetivamente distinto. El accionista de una cotizada puede vender su posición en segundos, tiene información pública auditada, cuenta con un consejo y un equipo directivo profesional y su inversión está diversificada. Quien compra una pyme familiar no puede salir cuando quiera, depende de un puñado de clientes, asume que el conocimiento crítico está en una o dos personas y concentra en esa empresa una parte relevante de su patrimonio. Esa diferencia de riesgo son los siete puntos.
¿Se descuentan los flujos antes o después de impuestos?
Después. El flujo de caja libre se calcula neto del impuesto sobre el resultado de explotación, y el WACC incorpora ya el ahorro fiscal de la deuda en el componente del coste de la deuda. Mezclar flujos antes de impuestos con un WACC después de impuestos es un error de coherencia que sobrevalora la empresa de forma sustancial, y es más frecuente de lo que parece en informes de parte.
¿Puede variar la tasa a lo largo de la proyección?
Puede y a veces debe. Si la estructura de capital va a cambiar de forma relevante durante el período proyectado —porque se amortiza una deuda de adquisición, por ejemplo— lo riguroso es recalcular el WACC año a año. También se emplea una tasa distinta para el valor terminal, normalmente algo menor, si se asume que la empresa habrá alcanzado para entonces una situación de menor riesgo. Todo ello debe explicarse: una tasa variable sin justificación es un grado de libertad adicional para manipular el resultado.
¿Qué tasa se usa cuando el informe va a un juzgado?
La misma que en cualquier otro contexto, pero documentada con un rigor mayor: fuente y fecha de cada parámetro, referencia bibliográfica de la prima de riesgo, origen de la beta sectorial y descomposición explícita de la prima específica en factores verificables. En sede judicial, la tasa es el punto por donde ataca sistemáticamente el perito contrario, y un informe que no puede reconstruirla componente a componente pierde en ese punto. Es una de las razones por las que estos dictámenes los firma ValiTax.
¿Necesita saber cuánto vale su empresa?
Cuéntenos para qué necesita la valoración —vender, comprar, repartir una herencia, entrar o salir de una sociedad, ampliar capital o defender un valor ante Hacienda— y le diremos qué tipo de informe le sirve, qué información hace falta, en cuánto tiempo lo tiene y con qué honorarios cerrados.