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Valor terminal
Es la parte de la valoración que recoge todo lo que la empresa vale más allá del período proyectado, y suele representar entre la mitad y las tres cuartas partes del total. Dicho de otro modo: la mayor parte del valor de un descuento de flujos procede de una fórmula de dos líneas que casi nadie discute.
Las dos formas de calcularlo
Perpetuidad creciente. Se asume que a partir del último año proyectado la empresa genera un flujo que crece a una tasa constante indefinidamente.
Múltiplo de salida. Se asume que al final del período la empresa se vendería a un múltiplo de mercado sobre su EBITDA de ese año. Es más intuitivo y tiene la ventaja de anclar el valor terminal en referencias observables, pero introduce circularidad: se está usando un múltiplo de mercado dentro de un método que pretendía ser independiente del mercado.
La buena práctica consiste en calcular ambos y comprobar que convergen. Si la perpetuidad implica un múltiplo de salida absurdamente alto, hay un problema en la tasa de crecimiento o en la de descuento.
La tasa de crecimiento a perpetuidad
Es el parámetro más sensible de toda la valoración y el que más se estira. Su límite conceptual es claro: ninguna empresa puede crecer indefinidamente por encima de la economía en la que opera, porque acabaría siendo la economía entera. Por eso la referencia razonable es el crecimiento nominal esperado a largo plazo, que combina crecimiento real e inflación y se sitúa habitualmente en el entorno del 1 % al 2,5 %.
| Tasa g | Interpretación | Cuándo es defendible |
|---|---|---|
| 0 % | La empresa mantiene su tamaño en términos nominales | Negocios en declive o sectores en contracción |
| 1 % – 1,5 % | Crecimiento por debajo de la economía | Sectores maduros; posición prudente habitual |
| 2 % – 2,5 % | Crecimiento en línea con la economía nominal | Empresas consolidadas con posición estable |
| Más del 3 % | Crecer indefinidamente por encima de la economía | Difícilmente sostenible: exige justificación extraordinaria |
La sensibilidad es brutal. Con un WACC del 12 %, pasar de g = 1 % a g = 3 % eleva el valor terminal en un 22 %. Por eso un informe que fija g sin argumentar está dejando sin justificar la mayor parte de su resultado.
El flujo normalizado del último año
El flujo que se perpetúa no puede ser el del último año proyectado si ese año es atípico. Hay que normalizarlo con tres correcciones:
- Inversión igual a amortizaciónEn estado estacionario, la empresa invierte lo justo para mantener su capacidad productiva. Si la proyección terminaba con un año de inversión extraordinaria o con inversión cero, hay que corregirlo.
- Circulante coherente con el crecimiento perpetuoSi se asume crecimiento del 2 %, hay que dotar el consumo de circulante que ese crecimiento exige.
- Margen sostenibleSi el último año proyectado recoge un margen récord, perpetuarlo equivale a asumir que la ventaja competitiva es permanente. Rara vez lo es.
La comprobación que hay que hacer siempre
Calcular qué peso tiene el valor terminal sobre el valor total y decirlo en el informe. Si supera el 80 %, la valoración no descansa en el negocio proyectado sino en una hipótesis sobre el infinito, y conviene alargar el período de proyección o revisar los parámetros. Y calcular también qué múltiplo implícito de EBITDA supone el valor terminal: si sale muy por encima de lo que el mercado paga hoy por empresas de ese tipo, la hipótesis no se sostiene.
Sobre el valor terminal
¿Tiene sentido asumir que la empresa dura para siempre?
Es una convención, no una predicción. Lo que la fórmula dice realmente es que, al descontar, los flujos muy lejanos aportan muy poco: con una tasa del 12 %, lo que ocurra a partir del año treinta apenas influye en el resultado. Aun así, cuando el negocio tiene un final previsible —una concesión que vence, una patente que expira, una licencia temporal— no se usa perpetuidad sino un valor residual explícito: el de los activos al terminar el período.
¿Qué múltiplo de salida se usa?
El que hoy pagaría el mercado por una empresa de ese perfil, sin proyectar expansiones de múltiplo. Asumir que dentro de cinco años la empresa se venderá a un múltiplo superior al actual es una hipótesis sobre el mercado futuro que nadie puede sostener, y que además introduce en la valoración un optimismo que no se ve a simple vista. Si acaso, la prudencia aconseja lo contrario: usar un múltiplo igual o ligeramente inferior al actual.
¿Cómo se justifica g en un informe pericial?
Con tres referencias: la previsión de crecimiento a largo plazo de la economía española y del sector, el crecimiento histórico de la propia empresa en un período largo, y el objetivo de inflación de referencia. A partir de ahí se elige un valor dentro del rango y se explica por qué la empresa se sitúa en esa posición. Y se acompaña de una tabla de sensibilidad que muestre el valor con g un punto arriba y un punto abajo, que es la forma honesta de reconocer la incertidumbre.
¿Se puede usar un WACC distinto en el valor terminal?
Sí, y a veces está justificado: si se asume que en estado estacionario la empresa habrá alcanzado mayor tamaño, menor dependencia del socio y una estructura de capital normalizada, su riesgo será menor y la tasa aplicable, algo inferior. Pero es un ajuste que hay que motivar expresamente, porque reduce la tasa justo en la partida que más pesa. Sin justificación, es una forma discreta de inflar el resultado.
¿Necesita saber cuánto vale su empresa?
Cuéntenos para qué necesita la valoración —vender, comprar, repartir una herencia, entrar o salir de una sociedad, ampliar capital o defender un valor ante Hacienda— y le diremos qué tipo de informe le sirve, qué información hace falta, en cuánto tiempo lo tiene y con qué honorarios cerrados.