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Compañías comparables y transacciones precedentes
Valorar por comparación consiste en mirar lo que el mercado paga por empresas parecidas y trasladarlo a la que se está valorando. Todo el trabajo está en dos palabras: «parecidas» y «trasladarlo». Una muestra mal elegida o un ajuste omitido convierten un método objetivo en una cifra arbitraria con apariencia de dato.
Dos fuentes distintas, dos significados distintos
Las compañías cotizadas comparables informan del valor de una participación minoritaria líquida: lo que un inversor paga en bolsa por una acción que puede vender mañana y que no le da control. Las transacciones precedentes informan del valor de una empresa completa: lo que un comprador pagó por hacerse con el control, sinergias incluidas.
Por eso los múltiplos de transacciones son sistemáticamente superiores a los de cotizadas del mismo sector: incorporan prima de control. Usar unos u otros sin ajustar produce sesgos de dos dígitos en el resultado.
Cómo se construye la muestra
Una muestra defendible se construye con criterios explícitos y se documenta empresa por empresa. Los filtros habituales, por orden de importancia:
- Actividad realNo el código CNAE, sino el modelo de negocio. Una empresa que fabrica y otra que distribuye el mismo producto tienen márgenes, inversiones y riesgos completamente distintos.
- TamañoEl factor que más distorsiona. Comparar una pyme con multinacionales cotizadas exige un descuento por tamaño que puede superar el 30 %.
- Mercado geográficoEl riesgo país, el marco laboral y la fiscalidad afectan al múltiplo. Los comparables europeos son más útiles que los estadounidenses.
- MomentoUna transacción de hace cinco años se cerró con otros tipos de interés y otro apetito comprador. Se prefiere la ventana de los últimos veinticuatro o treinta y seis meses.
- Perfil financieroMargen, crecimiento y estructura de capital similares. Una empresa que crece al 20 % no es comparable con otra plana aunque compartan sector.
Con la muestra construida se calculan los múltiplos y se trabaja con la mediana, no con la media: una sola operación atípica desplaza la media y no la mediana. Y se muestran los cuartiles, porque la dispersión es información.
Los ajustes que hacen creíble el traslado
Ningún múltiplo de la muestra se aplica directamente. Entre la empresa de referencia y la valorada media una cadena de ajustes que debe quedar explicada:
| Ajuste | Dirección | Motivo |
|---|---|---|
| Descuento por tamaño | Reduce | Menor acceso a financiación, menor diversificación, mayor riesgo operativo |
| Descuento por iliquidez | Reduce | Las participaciones no cotizadas no tienen mercado ni precio diario |
| Prima de control | Aumenta | Solo si se valora un paquete de control y la referencia es de cotizadas |
| Ajuste por crecimiento | Ambas | Si la empresa crece más o menos que la muestra |
| Ajuste por rentabilidad | Ambas | Un margen sistemáticamente superior justifica situarse en el cuartil alto |
| Riesgo específico | Reduce | Concentración de clientes, dependencia del socio, litigios abiertos |
Qué múltiplos se usan además del EBITDA
El de EBITDA es el más frecuente, pero no siempre el más informativo. En negocios intensivos en capital conviene el múltiplo de EBIT, porque tiene en cuenta que la maquinaria hay que reponerla. En empresas con ingresos recurrentes, el múltiplo de ingresos o de ARR. En sociedades patrimoniales, el múltiplo sobre valor de los activos. Y en el sector financiero y asegurador, el múltiplo sobre fondos propios.
La regla es la coherencia: el numerador y el denominador del múltiplo de la muestra deben construirse igual que en la empresa valorada. Si la muestra publica valor de empresa sobre EBITDA, no puede aplicarse ese múltiplo al beneficio neto.
Cuándo aporta
- Como contraste de mercado de un descuento de flujos.
- En sectores con muchas operaciones y datos públicos disponibles.
- Cuando hay que dar una referencia rápida antes de un proceso formal.
- Para situar la posición negociadora frente a una oferta recibida.
Cuándo falla
- Sectores atomizados sin operaciones publicadas.
- Negocios singulares sin verdaderos comparables.
- Cuando la muestra es de compañías mucho mayores y no se ajusta.
- En momentos de mercado atípicos, al alza o a la baja.
Sobre la valoración por comparación
¿De dónde se sacan los datos de transacciones de pymes en España?
De bases de datos de operaciones corporativas, de la información depositada en el Registro Mercantil por las sociedades adquirentes, de las notas de prensa de las operaciones y de estudios sectoriales de asociaciones profesionales y de firmas especializadas. La cobertura es desigual: en operaciones pequeñas la mayoría de los precios no se publican, y por eso el método pierde fuerza justo donde más se necesitaría. Cuando esto ocurre, se declara la limitación y se apoya la valoración en métodos de rentabilidad.
¿Cuántos comparables hacen falta?
Entre cinco y diez referencias razonablemente homogéneas permiten trabajar con mediana y cuartiles. Con menos de cinco, el resultado depende demasiado de cada operación individual y conviene presentarlo como indicio, no como valoración. Más de quince suele significar que los filtros se han relajado tanto que la muestra ya no es comparable.
¿Es lícito usar el múltiplo que ofreció un comprador anterior?
Es una referencia útil y hay que interpretarla con cuidado. Una oferta no vinculante recibida hace dos años dice lo que un comprador concreto estaba dispuesto a pagar en ese momento, con las sinergias que él tenía y con la información que entonces manejaba. Sirve para calibrar expectativas, no como valor de mercado. Si esa oferta se retiró tras una due diligence, lo relevante es por qué se retiró.
¿Por qué la misma empresa vale distinto para dos compradores?
Porque el valor de inversión incorpora las sinergias de cada uno. Un competidor que puede eliminar duplicidades de estructura, cruzar cartera de clientes o mejorar la compra por volumen extrae más valor del mismo negocio que un inversor financiero que se limita a mantenerlo. Por eso en un proceso competitivo el precio final suele quedar por encima del valor autónomo: el vendedor captura parte de las sinergias del mejor postor. Se explica en valorar para comprar.
¿Necesita saber cuánto vale su empresa?
Cuéntenos para qué necesita la valoración —vender, comprar, repartir una herencia, entrar o salir de una sociedad, ampliar capital o defender un valor ante Hacienda— y le diremos qué tipo de informe le sirve, qué información hace falta, en cuánto tiempo lo tiene y con qué honorarios cerrados.